U studenom 2019. svjetska luksuzna industrija svjedočila je objavi jedne od najvećih akvizicija u povijesti modne i jewellery industrije. LVMH, francuski konglomerat luksuznih brendova predvođen Bernardom Arnaultom, dogovorio je kupnju američkog kultnog draguljara Tiffany & Co. za 16,2 milijardi dolara, što je u tom trenutku bila najveća transakcija u povijesti luksuznog sektora.
Zatvaranje transakcije bilo je predviđeno za rujan 2020. Cijena po dionici iznosila je 135 dolara, premija u odnosu na tržišnu cijenu bila je atraktivna za dioničare, a strateška logika djelovala je besprijekorno. LVMH dobiva ikonu američkog luksuza, Tiffany dobiva pristup globalnom distribucijskom kanalu i operativnoj snazi grupe koja već posjeduje Louis Vuitton, Dior, Bulgari i desetke drugih brendova.
Kada se tržište promijenilo preko noći
Onda je u ožujku 2020. svijet stao.
Pandemija COVID-19 zatvorila je trgovine na ključnim tržištima, putovanja su prestala, a luksuzni segment ovisan o turistima u Parizu, New Yorku, Hong Kongu i Tokyu pretrpio je drastičan udarac.
Tiffany je u drugom kvartalu 2020. zabilježio značajan pad prihoda u odnosu na isto razdoblje prethodne godine, posebno na azijskim tržištima koja su mu bila ključna za rast. Profitabilnost je nestala. Vrijednost koju je LVMH dogovorio platiti u studenom 2019. više nije izgledala kao vrijednost kakvu kupuje šest mjeseci kasnije.
LVMH je tada potezao različite poluge da pokuša izaći iz transakcije ili nanovo dogovoriti cijenu. Najprije se pojavio neobičan korak u kojem je francusko Ministarstvo vanjskih poslova navodno zatražilo od LVMH-a da odgodi zatvaranje, što je LVMH iskoristio kao argument više sile.
Tiffany je odmah tužio LVMH na sudu u Delawareu, gdje se sudi većina velikih korporativnih sporova u SAD-u. LVMH je uzvratio protutužbom tvrdeći da Tiffany nije adekvatno upravljao poslovanjem tijekom razdoblja između potpisa i zatvaranja, čime je narušio uvjete ugovora.
Cijela ta milijardama vrijedna bitka, koja je u trenutku eskalacije zaprijetila godinama parnice i potencijalnim raspadom najveće luksuzne akvizicije ikada, svodila se na nekoliko rečenica u ugovoru.
Konkretno, na klauzulu zvanu Material Adverse Change, kraće MAC.
Što je MAC klauzula?
MAC klauzula je odredba u akvizicijskom ugovoru koja definira koje vrste događaja između potpisa i zatvaranja transakcije daju kupcu pravo izaći iz ugovora ili nanovo pregovarati uvjete bez plaćanja penala.
Ključno pitanje u Tiffany sporu bilo je je li pandemija, kao globalni događaj koji utječe na sve igrače u sektoru, obuhvaćena MAC klauzulom ili nije.
U ugovoru su, kao i u većini sofisticiranih akvizicijskih ugovora, bila taksativno nabrojena isključenja, događaji koji se ne smatraju Material Adverse Change-om. Tipična isključenja uključuju recesiju, ratove, prirodne katastrofe i pandemije, pod uvjetom da pogađaju cijelu industriju, a ne specifično ciljnu kompaniju.
Tu je ležao tehnički problem za LVMH.
Pandemija je pogađala sve luksuzne brendove, ne samo Tiffany, što ju je činilo industrijskim događajem, a ne specifičnim za ciljnu kompaniju. Pravni timovi LVMH-a pokušavali su argumentirati da je Tiffany ipak nesrazmjerno pogođen u odnosu na konkurenciju, što je bila njihova nada za aktivaciju MAC klauzule.
Kako je spor završio?
Spor je u listopadu 2020. završio nagodbom prije nego što je sudac stigao donijeti presudu.
LVMH je pristao zatvoriti transakciju, ali po revidiranoj cijeni od 131,5 dolara po dionici, što je ukupnu cijenu spustilo na otprilike 15,8 milijardi dolara.
Razlika je bila oko 425 milijuna dolara, što na razini transakcije od 16 milijardi nije bio dramatičan rez, ali simbolički je bio važan.
Pokazao je da MAC klauzula i precizan jezik akvizicijskih ugovora nisu akademski detalj koji odvjetnici dodaju da bi opravdali svoj honorar. To je razlika između transakcije koja se uredno zatvori uz korekciju i transakcije koja godinama provede na sudu uz reputacijsku štetu za obje strane.
Nakon Tiffany slučaja, globalna praksa pisanja akvizicijskih ugovora se promijenila.
MAC klauzule postale su preciznije, iscrpnije, s mnogo detaljnijim popisima isključenja i izuzeća od isključenja. Posebno se pažljivo definira tretman pandemija, regulatornih intervencija i poremećaja u opskrbnim lancima, sve teme koje su prije 2020. bile rijetko spominjane u takvoj razini detalja.
Što to znači za kupoprodaju poslovanja u Hrvatskoj?
Ako sve ovo zvuči kao priča rezervirana za multinacionalke i transakcije od milijardi dolara, vrijedi pogledati kako ista logika izgleda na razini koja je relevantna za poslovanja koja se prodaju i kupuju u Hrvatskoj i regiji.
Pretpostavimo realističan scenarij.
Klijent kupuje proizvodno poslovanje u Slavoniji za 600.000 eura. Predugovor je potpisan u ožujku, zatvaranje transakcije predviđeno za lipanj, klasičan tromjesečni razmak za dovršavanje due diligence-a i osiguravanje financiranja.
U travnju, dakle mjesec dana nakon potpisa, glavni dobavljač sirovine, koji nosi ulogu jedinog kvalificiranog izvora za specifičan input bez kojeg poslovanje ne može proizvoditi, iznenada bankrotira.
Nije riječ o trivijalnom problemu logistike.
Poslovanje fizički ne može isporučiti narudžbe za sljedeća tri mjeseca, a možda i dulje, dok se ne pronađe alternativni dobavljač, certificira, kvalificira i ugovori.
Realno gledano, EBITDA tekuće godine pada za 40 do 60 posto.
Što sada radi kupac?
Bez MAC klauzule u ugovoru, kupac je u izuzetno teškoj poziciji.
Pravno, on je potpisao da kupuje poslovanje po dogovorenoj cijeni, i prodavatelj ima pravo inzistirati na zatvaranju.
Ako kupac odbije zatvoriti, izlaže se plaćanju ugovorne kazne, koja u našim tipičnim ugovorima može iznositi između 5 i 20 posto vrijednosti transakcije.
U ovom slučaju, govorimo o iznosu između 30.000 i 120.000 eura kazne, plus eventualna naknada štete prodavatelju, plus sudski troškovi koji se akumuliraju godinama.
Alternativa je zatvoriti transakciju po dogovorenoj cijeni i preuzeti poslovanje koje vrijedi znatno manje nego što je vrijedilo u trenutku potpisa.
S MAC klauzulom precizno napisanom, situacija je drugačija.
Kupac ima pravo aktivirati klauzulu, što obično otvara jedan od tri ishoda:
- Prvi, izlazak iz transakcije bez penala.
- Drugi, ponovni pregovor o cijeni koji odražava novu realnost.
- Treći, odgoda zatvaranja transakcije do trenutka kada se ključno pitanje razriješi, primjerice dok se ne osigura alternativni dobavljač i ne procijeni dugoročan učinak na poslovanje.
Razlika između te dvije scenarije je tri ili četiri rečenice u dobro napisanom ugovoru.
To je sve.
Što sve može biti Material Adverse Change?
Što sve može biti Material Adverse Change u kontekstu hrvatskog tržišta i tipičnih poslovanja koja prolaze kroz proces prodaje?
- Pandemija ili druga zdravstvena kriza koja onemogućuje rad.
- Gubitak ključnog kupca koji čini značajan postotak prihoda, uobičajeno se gleda iznad 20 ili 30 posto.
- Bankrot ili gubitak ključnog dobavljača bez kojeg poslovanje ne može funkcionirati.
- Požar, poplava ili druga šteta na proizvodnoj imovini koja onemogućuje rad.
- Tužba značajne vrijednosti koja se pokrene između potpisa i zatvaranja transakcije.
- Regulatorne ili zakonske promjene koje izravno utječu na poslovni model, primjerice promjena propisa za određenu djelatnost.
- Smrt ili odlazak ključne osobe iz kompanije, posebno u poslovanjima gdje je vlasnik istovremeno glavni komercijalist ili tehnički nositelj posla.
I gotovo nijedan od tih scenarija ne pojavljuje se u amaterski sastavljanim ugovorima koji se još uvijek pišu u našim transakcijama.
Tipičan loš ugovor sadrži cijenu, rok plaćanja, predmet kupoprodaje i nekoliko šablonskih odredbi o jamstvima, najčešće preuzetih iz nekog šablona pronađenog na internetu ili iz prethodne transakcije koja nije imala veze s ovom.
Kada se nešto dogodi između potpisa i zatvaranja, te tri stranice ugovora se pokažu kao apsolutno nedovoljne, a obje strane onda ulaze u prostor improvizacije, pritiska i naknadnih dogovora koji rijetko završavaju dobro.
Zaključak
Tu se otvara jedna važna lekcija koju Tiffany slučaj demonstrira na najvidljiviji mogući način.
MAC klauzula nije instrument koji se piše za situaciju koja se dogodi u 95 posto transakcija.
U većini slučajeva ništa se ne dogodi između potpisa i zatvaranja, posao se uredno zatvori i nitko se nikada ne sjeti MAC klauzule.
Klauzula se piše za onih 5 posto slučajeva u kojima se dogodi nešto što nitko nije predvidio, a po čijoj zaštiti se mjeri ozbiljnost cijelog ugovora.
Pisanje MAC klauzule traje sat ili dva pravnog rada.
Vođenje sudskog spora bez MAC klauzule traje godinama, košta deset do trideset puta više, i u pravilu ne završava dobro ni za jednu stranu, jer prodavatelj dobije manje nego što bi pošteno dobio kroz pregovor, a kupac plati više nego što bi pošteno platio.
To je jedna od onih stvari koje ne primijetite dok vam ne zatreba.
Kada zatreba, primijetite jako, i obično tada već nemate prostora za pregovor jer je trenutak prošao, a ugovor ne stoji iza vas.
Ako kupujete ili prodajete poslovanje, kvalitetno strukturiran ugovor nije administrativna formalnost, već jedan od najvažnijih alata za zaštitu obje strane.
Za besplatne konzultacije o kupoprodaji poslovanja i pravilnom strukturiranju transakcije, javite nam se na [email protected].
